白贵华  北京国华汇金资产管理有限公司董事长

        剑桥高科（北京）投资管理有限公司董事长

随着中国金融体系的结构优化，监管要求不断加强，融资类信托在信托公司业务占比逐渐压缩，过去的牌照红利、地产红利、通道红利逐渐减少，信托公司进入业务转型期。在“强监管”背景下，如何为多年积累的客户重新寻找适合其投资特点的业务模式，使信托公司能持续发展，成为当下最紧迫的问题。

一、从信托投资人的需求角度，寻求信托公司业务转型方向

信托公司经过近二十年发展，依托大地产长周期红利，开发了大量房地产类项目，积累了大量低风险偏好、中等收益需求的客户。为满足该类客户的投资偏好，信托公司长期以来发行的信托产品大部分是融资类信托类产品。但在近几年政府收紧房地产信贷政策、房地产信托整体弱化的大背景下，如何继续满足该类客户的投资需求，成为信托公司必须面临的选择。

信托公司客户（通道类业务除外）投资特点可大致归结为以下几点：

1. 风险承受度低，原则上不接受亏损；

2. 目前的市场环境下，收益需求为年化7%-9%；

3. 流动性需求较强，一年期至两年期的中短期流动性需求较为集中；

4. 对信托公司的品牌和资质的依赖度强，客户粘性较大。

上述客户需求是信托公司在近二十年的房地产信托发展历史中缓慢积累、培养和造就的。如果想要继续满足客户的需求，保持现有的客户粘性，信托公司必须找到房地产信托的替代产品，既能满足监管机构对刚性兑付的严监管，同时又能在净值化管理、浮动收益条件下，开发出相对符合信托客户投资偏好的产品。信托公司长期形成的业务范式，要求新开拓的业务模式应具有成长性，能适应大规模资金需求，可产生长期稳定收益，并且风险较低。

二、全资产、全策略证券类资产配置FOF（TOF）是信托投资人的最佳选择

在证券类资产配置中，资产分散、策略分散是降低风险获取稳定收益的唯一道路，任何单一资产、单一策略或者单一资产策略组合都存在较大风险可能。

2016年以来，国华汇金私募FOF研究院联合剑桥高科（北京）投资管理有限公司（以下简称“剑桥高科”），在私募FOF投资与研究方面做出了卓越努力和艰苦探索。五年期间，剑桥高科对股票、股指期货、商品期货、期权、债券如何进行全品种、全策略配置（具体策略包括股票多头、股票市场中性、商品趋势、商品套利、商品复合、股指套利、高收益债、可转债趋势、可转债套利、期权做市、期权套利、复合策略、宏观对冲、打新策略等）进行了深入的研究，同时对各个策略按照交易频次进行了高、中、低频的策略分类。最终将FOF产品净收益稳定在年化10%左右、回撤控制在1.5%左右。据非正式统计，剑桥高科是市场上唯一一家以全资产、全策略配置，并且实现稳定收益的私募FOF机构。

全资产、全策略配置资产管理是一种需要长期积累的业务模式，需要培养一支对各个策略、各个资产有基本判断能力的团队，需要对市场上几千家私募和公募机构进行筛选评估，需要对策略组合后的效果进行实测。从时间维度上来看，要想真正打造全资产、全策略资产配置团队，至少需要三年时间。

总结过去五年的实践经验，并结合团队多年从事信托业务的经历，我们认为证券类产品的全资产、全策略资产配置产品是信托公司融资类业务转型中的最佳替代产品。具体原因有以下几点：

1.风险控制方面，FOF产品符合信托客户的低风险要求

在净值化管理、浮动收益条件下，FOF产品投资风险低，最大回撤为1.5%左右，回撤修复期约4周，这就意味着客户在投资周期内亏损的概率极低。风险考量方面，全资产分散及全策略分散减少了单一资产和单一策略的系统性风险对组合收益的影响。同时，产品中配置的70%以上的子策略内嵌衍生工具以对冲投资风险，这样就能在系统性风险发生时更好的获取风险收益，也防止了系统性风险对组合收益的影响。

2.收益方面，FOF产品完全可满足信托客户的稳定收益需求

全资产、全策略组合资产配置产品年化收益在7%-12%之间，具有非常强的稳定性。

3.流动性方面，FOF产品可满足信托客户的流动性需求

FOF产品投资的是标准化资产，可以实现季度开放，可有效满足信托客户流动性需求。

三、全资产、全策略证券类资产配置FOF（TOF）是信托公司业务转型的最佳选择

除了能满足信托投资人需求外，全资产、全策略证券类资产配置FOF（TOF）也是信托公司业务转型的必然方向。

1. FOF产品可满足信托公司管理规模的要求

由于是全资产和全策略配置，FOF业务管理规模可以随着二级市场的发展而相应扩大，可满足信托公司追求管理规模的需要。

2.资产配置、风险管理是信托公司未来发展的主航道

最近几年，信托公司大力推进标准化资产投资，其中一个重要可选项就是和证券类基金公司合作，发行证券类产品。信托投资人的低风险偏好，决定了此类客户不可能承受证券类资产（例如股票多头）的高风险。而传统证券类投资的单资产管理模式及单策略投资模式因其天然的高风险、高收益特征，又无法满足信托投资人的需求。虽然很多信托公司在“风险自担”的投资者教育方面已经做了很大努力，但要想使存量客户长期保留，就必须设法规避证券投资的高波动特点。

另外，在证券投资领域中占据主导地位的基金公司、证券公司等金融机构，经过长期的经验积累，已具备一定的投资优势，建立了一定的行业壁垒。信托公司如何在自身并不擅长的投资领域找到适合客户需求且与自身管理能力相匹配的业务模式就变得异常重要。

由此来看，资产配置和风险管理将是信托公司未来发展的主航道。发挥信托公司金融平台效应，寻找优质资产与策略，挖掘配置能力，同事继续突出信托公司长久以来风险管理优势、对证券类资产的良好风险管理体系，做好资产配置。

3. FOF产品是养老金管理的核心模式，信托是最佳的养老金管理机构。

美国养老金的核心模式，是全资产配置类业务模式，该模式具有巨大的发展空间。信托公司业务的发展方向，可借鉴美国养老金管理的核心模式。

自1935年美国颁布《社会保障法案》开始，经过不断的改革与发展，美国逐步形成了包括基本养老保险、雇主养老保险和个人储蓄养老保险在内的“三支柱”养老保险体系。由于美国的养老基金中目标日期基金均为FOF产品，美国养老保险体系促进了美国FOF基金资产的不断壮大。根据美国投资公司行业协会（ICI）的一项统计，约60%的退休投资计划参与者持有FOF基金。2012年广东社保养老基金获批准进入股票市场迈出了改革的第一步，但仍旧是政府主导的模式，且投资模式较为单一。随着中国养老体系的不断完善，势必会向美国学习，信托公司未来很大可能会成为保险资产、养老金资产管理的最佳机构，资产配置类FOF投资也将得到前所未有的发展。

四、结论

总体而言，信托公司如果寻找合作，应该寻找收益稳健、风险可控的私募机构进行合作。若信托公司盲目寻求高收益或者对收益过度宣传的私募机构并与之合作，会背离信托公司长期赖以生存和发展的客户基础，从而危及信托公司自身健康良性发展。

在过去五年中，剑桥高科FOF产品共计遴选投资近100家优秀私募机构发行的基金产品，每周对近500家私募机构进行跟踪、汇报，并持续重点关注近1000家私募机构。经过漫长摸索，剑桥高科在私募与公募基金尽调与选择、组合配置、风险控制、投后管理方面积累了丰富的经验，能够满足信托公司的低风险、中等收益的投资需求，可成为信托公司值得信赖的合作伙伴，并愿与信托公司共同发展，打造资产管理的业务共同体。    

作者简介：白贵华，中国政法大学法律硕士，拥有八年法律行业从业经历、八年信托执业经历、三年夹层基金管理经历、七年私募资产配置管理经历。经历了近三十年的中国资本市场发展变化和数次牛熊市场转换，对国内外经济和资本市场具有敏锐的洞悉力，构建了完整的大类资产配置理论体系，对信托业务转型具有深刻的理解。