2016年以来，国华汇金私募FOF研究院与剑桥高科（北京）投资管理有限公司（以下简称“剑桥高科”）联合在私募证券FOF研究与投资方面做出了卓绝努力和艰苦探索。

五年间，剑桥高科FOF基金共计遴选投资近100家优秀私募机构发行的基金产品，每周对近500家私募机构进行跟踪、汇报，并持续重点关注近1000家私募机构。

在漫长的摸索中，剑桥高科对股票、股指期货、商品期货、期权、债券进行全品种、全策略配置（具体策略包括股票多头、股票市场中性、商品趋势、商品套利、商品复合、股指套利、高收益债、可转债趋势、可转债套利、期权做市、期权套利、复合策略、宏观对冲、打新策略等）进行了深入的研究，同时对各个策略按照交易频次进行了高、中、低频的策略分类。最终将FOF产品净收益稳定在年化10%左右、回撤控制在1.5%左右。据非正式统计，剑桥高科是市场上唯一一家以全资产、全策略配置，并且实现稳定收益的私募FOF机构。

道阻且长，我们近几年在管理FOF基金过程中，遇到过很多困难，也收获过很多意外的喜悦。现将我们对市场上不同资产、不同策略的私募机构积累的深刻认识和感悟，分享给大家，供同行参考借鉴，也希望能为各类投资者在私募产品投资时提供参考借鉴：

一、私募机构的定性分析

1. 团队职业背景对私募机构的底蕴有着决定性作用。公募、券商、海外机构职业背景的私募团队具有更好的竞争力和持续发展能力，通过长期的投资与观测，这类私募机构管理上更严格，产品设计上更规范，风险的预测上更科学。

2. 私募机构更新迭代的周期为两年，很多前期业绩较好的私募机构两年后逐渐没落，最终退出了市场。这就使得连续经营三年以上的私募机构弥足珍贵，这样的私募机构更具有可持续发展性和业绩稳定性。

3. 私募机构不宜设计为平台型，以核心基金经理为主体结构的私募机构持续性较好、市场适应性也较好。

4. 超大型私募机构会遇见管理瓶颈，也会遇到业绩瓶颈，5000万以上30亿以下的私募机构收益更具有成长性。

首先，处于该管理规模范围的私募机构基本上策略已经趋于完善，投资框架已经相对固定，风控措施已经非常全面，产品发生极端风险的可能性比较低，而同时获取收益的能力比较强。其次，几乎所有的策略都存在着最优的投资规模，除了期权策略、可转债策略等几个本身市场容量比较小的策略外，5000万到30亿是收益风险比最优的投资区间；而30亿至50亿的私募机构处于分化阶段，有发生业绩波动或者团队波动的可能；50亿以上的私募机构逐渐走向稳健，收益成长性逐渐减弱。

二、私募机构的策略筛选

1. 私募机构要有核心策略，且核心策略要清晰，经常变换核心策略的私募机构业绩不会稳定。

2. 私募机构的投资策略要有市场适应性，也就是说每个单个策略都应有所适应的市场环境。但是，另一方面，当所依赖的市场环境发生变化时，策略收益必定会受到影响。能够在所有市场环境中都能胜出的策略很难找到，这也是为什么几乎所有的策略收益都具有阶段性的特点。目前我们尚未挖掘出投资策略在任何时点都能胜出（全资产全策略配置的全天候FOF基金除外）的私募机构。因此，无论是FOF投资还是投资者直接投资，在选择策略时一定要考虑当前的市场环境，确保所投资的策略与市场环境相匹配。

3. 投资策略一致性问题：投前观测时业绩优异的私募机构在投资后业绩往往大打折扣。究其原因，一方面是因为很多私募只对外公示其运行的核心策略的产品，而这部分基金产品很多都不接受外部资金，只是用来进行宣传吸引投资者的青睐，实际投资的产品和该机构的代表产品策略一致性有差异，业绩也就相应有偏差。所以在投资时需要确定所投资的产品是否和对外公示的产品策略一致。

4. 股票型策略：近三年来，股票型私募机构无论规模还是收益都有不错的表现。除了市场的原因外，越来越强大的投研能力、灵活的仓位管理以及丰富的衍生品工具是主要的原因。

5. 高频交易策略：系统高频交易在弱化，手动交易在复兴。各投资品种的高频策略往往同质化比较严重，容易造成策略拥挤，从而使投资收益降低。

6. 市场中性策略：市场中性策略的收益空间越来越小。尤其是在波动率低、结构性行情明显、负基差的市场环境下，阿尔法获取较难，基差成本较高。

7. 期货策略：具有相关产业背景的私募机构或基金经理，其期货策略具有很好的投资价值。但是，期货策略在规模上受到限制较多。虽然不断有新的期货品种上市，其增量资金并没有明显增长。

8. 期权策略：期权策略是投资精华，是风险管理的重要工具，近年来多受推崇。但受到交易量和技术水平的限制，目前的规模和数量都比较有限。

三、私募证券FOF的风险控制

1. 高收益必然与高风险相伴相随。高收益私募基金产品，一定伴随着高风险，受市场波动影响最大。

2. 投后管理的夏普比率监控很重要，但夏普比率的计算时间要科学掌握。原则上应该计算近一年的夏普比率，因为市场环境变化较快，且基金经理的变动也可能较频繁。以年为单位计算夏普比率比较科学，否则时间太长或者太短都会使得夏普比率失真，从而失去应有的指导意义。

3. 要给予私募产品业绩容忍度。剑桥高科FOF产品设计的容忍度是投后观测的私募产品业绩不得低于同策略产品业绩平均值的70%，目前看能够有效评估风险和私募机构的质量。

4. 在投资私募产品之前，要认真阅读基金合同，明确基金要素，重点关注封闭期、开放日以及各项费用等情况。

来源：白贵华（北京国华汇金资产管理有限公司董事长； 剑桥高科（北京）投资管理有限公司董事长）